華北高速:資產(chǎn)減值拖累業(yè)績(jī),后續(xù)關(guān)注光伏進(jìn)展
2016-01-05
1、三季報(bào)大幅下滑,收入增速較低、財(cái)務(wù)費(fèi)用和資產(chǎn)減值大漲是主因
1-9月,公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.29億元(+35.83%),歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.75億元(-20.55%),扣非后歸母凈利潤(rùn)1.52億元(-29.53%)。高架橋斷交施工和經(jīng)濟(jì)下行造成公司車流量及通行費(fèi)收入下降,光伏限電導(dǎo)致公司光伏項(xiàng)目電量欠發(fā)。
具體到第三季度,公司營(yíng)業(yè)收入雖然同比大漲47.44%至2.62億元,但毛利率進(jìn)一步下滑至43.47%,光伏限電和高速公路車流不足是主因。過(guò)去一年,公司進(jìn)行了較多收購(gòu),資產(chǎn)負(fù)債率和財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅提升。三季度,公司財(cái)務(wù)費(fèi)用為1029萬(wàn)元,去年同期為-1344萬(wàn)元,增長(zhǎng)明顯。此外,三季度
公司針對(duì)無(wú)錫盾建公司5275萬(wàn)元投資本息全額計(jì)提減值準(zhǔn)備,損失較大。主業(yè)增速低于預(yù)期、財(cái)務(wù)費(fèi)用上升和巨額資產(chǎn)減值導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)大幅下滑。
2、高速主業(yè)短期承壓,長(zhǎng)期不必過(guò)分悲觀。
上半年,公司車流量為2,862萬(wàn)輛,同比下降16.10%,高架橋斷交施工是主因。雖然相關(guān)工程已經(jīng)于今年五月建成,不再拖累公司業(yè)績(jī),但宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力有增無(wú)減。從我們近期調(diào)研的情況看,公路貨運(yùn)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響很大。華北高速車流量中貨車占比較大,業(yè)績(jī)下滑比較顯著。
從長(zhǎng)期看,我們認(rèn)為對(duì)于公司高速主業(yè)不必過(guò)分悲觀:1)分流效應(yīng)穩(wěn)定:2008年,京津高速和京津城際開通,對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大負(fù)面影響,目前分流效應(yīng)已經(jīng)穩(wěn)定。京津第三高速預(yù)計(jì)于2016年貫通,但由于其距離較長(zhǎng),收費(fèi)較高,分流效果不顯著;2)政策利好逐步兌現(xiàn):近期,《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》修訂稿正式向社會(huì)公開征求意見(jiàn),高速公路收費(fèi)到期問(wèn)題有望得到解決,政策利好逐步兌現(xiàn);3)收費(fèi)較低,受益京津冀一體化:京津唐高速公路建設(shè)較早,收費(fèi)較低,對(duì)于貨車具備較大吸引力。隨著居民汽車消費(fèi)增長(zhǎng)和京津冀一體化推進(jìn),公司高速主業(yè)逐步回歸自然增長(zhǎng);4)高速公路作為準(zhǔn)固定收益類投資,現(xiàn)金流穩(wěn)定,估值主要受市場(chǎng)利率影響。貨幣政策持續(xù)寬松,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)一步下降,對(duì)于公司估值有支撐作用。
3、天氣因素、光伏限電導(dǎo)致光伏項(xiàng)目電量欠發(fā)
2015年上半年各項(xiàng)目預(yù)測(cè)上網(wǎng)電量總計(jì)為23434萬(wàn)KWh,實(shí)際完成上網(wǎng)電量總計(jì)為18854萬(wàn)KWh(不包含未入賬協(xié)議補(bǔ)償電量),光伏電站利用率較低。根據(jù)公司整體經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù),我們估計(jì)公司三季度電站利率并未明顯改善。從我們同招商證券電力組交流的情況看,國(guó)內(nèi)電力需求較為低迷,發(fā)電機(jī)組利用小時(shí)數(shù)不高,光伏限電比較明顯。
4、公司光伏業(yè)務(wù)具備諸多優(yōu)勢(shì),但仍需觀察項(xiàng)目進(jìn)展情況
1)華北高速是招商局唯一控股的A股高速公路上市公司,國(guó)企背景融資成本低廉,項(xiàng)目審批也具備一定優(yōu)勢(shì);2)光伏電站運(yùn)營(yíng)要求不高,投資屬性和高速公路相似;3)光伏成本下行和政策因素推動(dòng)光伏電站快速發(fā)展,能源局規(guī)劃2015年國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)量17.8GW,同比增長(zhǎng)78%;4)公司負(fù)債率仍然較低,融資后理論裝機(jī)容量可達(dá)1.7GW;5)光伏電站收益較為穩(wěn)定,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行提升電站估值。
5、公司光伏項(xiàng)目進(jìn)展需要觀察,暫維持“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí)。
我們估計(jì)公司15~17年EPS為0.20元、0.27元和0.34元,對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為28.5X、21.4X和17X。公司高速公路業(yè)務(wù)短期承壓,長(zhǎng)期不必過(guò)分悲觀;光伏業(yè)務(wù)具備諸多優(yōu)勢(shì),但項(xiàng)目進(jìn)展仍需觀察,我們暫維持公司“強(qiáng)烈推薦-A”的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)車流量下滑,光伏電站限電。
